慈星股份（300307.SZ）正計(jì)劃發(fā)行A股股票及支付現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)武漢敏聲新技術(shù)有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“武漢敏聲”）控股權(quán)，并同步募集配套資金。

慈星股份目前主營(yíng)業(yè)務(wù)為紡織機(jī)械，武漢敏聲是國(guó)內(nèi)新近崛起的體聲波（BAW）濾波器公司，這一跨界收購(gòu)引起資本市場(chǎng)關(guān)注。上述并購(gòu)消息發(fā)布前，慈星股份股價(jià)已上漲，兩天內(nèi)累計(jì)漲超38%。

此次并購(gòu)能否為慈星股份帶來(lái)財(cái)務(wù)上的價(jià)值尚不可知，后續(xù)走向也是撲朔迷離。

資本市場(chǎng)頻頻下注BAW濾波器

BAW濾波器在5G頻段性能較好，具有較高的品質(zhì)因數(shù)、更低損耗以及小巧的體積，成為中高端5G手機(jī)繞不開(kāi)的核心器件。2023年全球BAW濾波器市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到了316億元，預(yù)計(jì)2030年將達(dá)到594億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為9.44%。

從全球范圍看，BAW濾波器處于寡頭壟斷狀態(tài)，博通占據(jù)全球87%的市場(chǎng)份額；其次為Qorvo,占比為8%，且博通等行業(yè)巨頭建立了深厚的專(zhuān)利壁壘，導(dǎo)致BAW濾波器國(guó)產(chǎn)化率較低，是典型的“卡脖子”器件。

目前A股尚無(wú)以BAW濾波器作為主業(yè)的公司，但不少公司已經(jīng)開(kāi)始涉足BAW濾波器業(yè)務(wù)，進(jìn)展不一。

麥捷科技（300319.SZ）此前與行業(yè)專(zhuān)家成立合資公司深圳市麥捷瑞芯技術(shù)有限公司進(jìn)入BAW濾波器行業(yè)，但研發(fā)進(jìn)展并不順利，產(chǎn)品仍處于優(yōu)化階段。近期，公司在投資者互動(dòng)平臺(tái)上表示，國(guó)內(nèi)BAW濾波器發(fā)展的難點(diǎn)主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是該產(chǎn)品工藝屬于特色工藝，存在諸多Know-how，要精確控制產(chǎn)品薄膜厚度，工藝復(fù)雜度極高，即使樣品性能合格，在量產(chǎn)時(shí)也要考慮變量因素導(dǎo)致的產(chǎn)品一致性問(wèn)題；二是該產(chǎn)品始終在面臨國(guó)外廠商結(jié)構(gòu)專(zhuān)利限制的考驗(yàn)，海外IDM公司從設(shè)計(jì)、制造到封裝、測(cè)試均設(shè)置有發(fā)明專(zhuān)利限制，若要規(guī)避專(zhuān)利問(wèn)題，必須要通過(guò)正向研發(fā)做起，從更長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，只有在底層材料上有所突破，改變現(xiàn)有材料體系或?qū)で笮碌募夹g(shù)路線(xiàn)，才能從根本上解決專(zhuān)利問(wèn)題，公司在發(fā)展該產(chǎn)品時(shí)也面臨同樣的情況。

諾思微也是國(guó)內(nèi)最早從事BAW濾波器設(shè)計(jì)、制造的企業(yè)，曾經(jīng)是國(guó)內(nèi)BAW濾波器龍頭企業(yè)。2024年11月4日，經(jīng)緯輝開(kāi)（300120.SZ）以自有資金受讓衛(wèi)偉平持有的諾思微4.77%股權(quán)，股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格為5800萬(wàn)元，估算對(duì)應(yīng)諾思微整體估值約12億元。經(jīng)緯輝開(kāi)表示，交易后公司通過(guò)直接、間接方式控制諾思微的股權(quán)將從17.11%增加至21.88%。

武漢凡谷（002194.SZ）則是通過(guò)參股武漢光鉅微電子有限公司進(jìn)入BAW領(lǐng)域。2024年11月，武漢凡谷公告擬以1億元參與武漢光鉅微電子有限公司增資擴(kuò)股，該公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為BAW濾波器，曾獲得小米集團(tuán)投資。

此次慈星股份并購(gòu)標(biāo)的武漢敏聲則是與A股“羈絆”最多的BAW濾波器公司，公司成立以來(lái)先后經(jīng)歷6輪融資。武漢敏聲由武漢大學(xué)工業(yè)科學(xué)研究院孫成亮教授聯(lián)合14名國(guó)際業(yè)內(nèi)專(zhuān)家共同創(chuàng)立，公司以射頻濾波器為拳頭產(chǎn)品，同時(shí)覆蓋壓電式麥克風(fēng)以及壓電超聲傳感器芯片，致力于打造成一家集設(shè)計(jì)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售于一體的企業(yè)。

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2021年9月，東方銀星（曾用名）（600753.SH）曾投資3000萬(wàn)元參與武漢敏聲天使輪。

慈星股份也是武漢敏聲的早期投資者。2021年12月，慈星股份公告使用自有資金2億元，參與武漢敏聲的A輪融資，A輪融資完成后，慈星股份當(dāng)時(shí)持有武漢敏聲12.5%的股權(quán)。據(jù)此計(jì)算，當(dāng)時(shí)武漢敏聲估值達(dá)16億元。

2023年9月，賽微電子（300456.SZ）全資子公司以L(fǎng)P身份通過(guò)旗下參股的賽微私募基金組建SPV對(duì)武漢敏聲進(jìn)行間接股權(quán)投資1億元。賽微電子目前與武漢敏聲通過(guò)合作產(chǎn)線(xiàn)的方式，替武漢敏聲代工BAW濾波器。

中庚基金董事長(zhǎng)或成最大贏家

天眼查顯示，寧波閔芯創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“寧波閔芯”）是武漢敏聲的最早投資者，這一投資發(fā)生于2020年11月，投資完成后，寧波閔芯持股比例高達(dá)30%。當(dāng)時(shí)的武漢敏聲還只是一個(gè)武漢大學(xué)教授創(chuàng)業(yè)的PPT項(xiàng)目，估值相對(duì)較低。

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寧波閔芯是一家有限合伙企業(yè)，合伙人包括王赤平、梁賽英、閆炘等，執(zhí)行事務(wù)合伙人為閆炘。閆炘為武漢大學(xué)博士，與武漢敏聲創(chuàng)始人孫成亮同出自武漢大學(xué)，這一層關(guān)系或許是閆炘能夠在早期進(jìn)入武漢敏聲的關(guān)鍵因素。

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閆炘更為人所知的身份為中庚基金的董事長(zhǎng)。根據(jù)天眼查信息，目前寧波閔芯仍是武漢敏聲第一大股東，持股比例達(dá)到17.77%。

業(yè)績(jī)虧損該如何破局？

2024年1月，一則消息震動(dòng)BAW濾波器產(chǎn)業(yè)，武漢敏聲宣布投資30億元，在光谷落地總部并建設(shè)高端射頻濾波器研發(fā)生產(chǎn)基地，達(dá)產(chǎn)后產(chǎn)能約為每月1萬(wàn)片。

如果按照30億元計(jì)算，武漢敏聲在光谷的這一濾波器生產(chǎn)基地將是國(guó)內(nèi)最大的BAW濾波器生產(chǎn)基地。

據(jù)一位接近武漢敏聲的投資界人士告訴記者，武漢敏聲上一輪估值就在30億元左右，公司成立以來(lái)累計(jì)融資近10億元。這些投資金額不可能全部由公司自有資金完成，地方政府招商引資在其中起了至關(guān)重要的作用，即這類(lèi)項(xiàng)目通常采用政府先行代建、企業(yè)先租賃后回購(gòu)，分批完成的方式。

武漢敏聲公眾號(hào)顯示，目前公司的標(biāo)桿客戶(hù)包括廣和通、華勤技術(shù)、龍旗科技和TCL，全年累計(jì)出貨超2億顆。從公司客戶(hù)結(jié)構(gòu)看，主要為物聯(lián)網(wǎng)廠商和手機(jī)ODM廠商，這類(lèi)客戶(hù)在產(chǎn)品性能指標(biāo)上的要求低于蘋(píng)果、華為、小米等一線(xiàn)手機(jī)廠商，產(chǎn)品售價(jià)相對(duì)較低。據(jù)此推算，公司2024年收入可能在1億元左右，考慮到公司仍處于量產(chǎn)爬坡階段且行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，大概率仍處于大額虧損狀態(tài)。

慈星股份作為一家盈利企業(yè)，2024年前三季度扣非凈利潤(rùn)為1.29億元，并購(gòu)一家虧損企業(yè)，勢(shì)必對(duì)業(yè)績(jī)形成拖累。

在此情況下，武漢敏聲的實(shí)控人能夠給出多少業(yè)績(jī)承諾，將是此次并購(gòu)能否通過(guò)審核的關(guān)鍵。

另外值得注意的是，慈星股份自身股價(jià)嚴(yán)重虛高，公司作為傳統(tǒng)紡織機(jī)械企業(yè)，扣非后市盈率（TTM）接近70倍，此次并購(gòu)的對(duì)價(jià)有相當(dāng)一部分要通過(guò)發(fā)行股份實(shí)現(xiàn)，武漢敏聲的股東方是否會(huì)接受這一虛高的股價(jià)仍有懸念。